Včerejší reakce
americké centrální banky vyvolala mnoho emocí a reakcí. Některé z nich
nutí k zamyšlení, přičemž se nutně ani nemusí týkat měnově-politické
teorie. Pár myšlenek, jež možná stojí za zdůraznění, přikládám níže.
Za vším hledej Trumpa…
…no někdy je asi lepší
zůstat u osvědčeného Cherchez la femme, tím bychom se v tomto
případě alespoň vyhnuli zkratkovitým konspiracím a ukvapeným myšlenkovým
konstrukcím. Někteří analytici, stratégové a finanční experti po dnešním
oznámení FOMC Fedu soudě dle výroků na sociálních sítích měli jasno. Rozhodnutí
centrální banky má zřejmý důvod, vždyť přeci prezident USA Donald Trump jen pár
hodin předtím požadoval výrazné snížení úrokových sazeb. Tudíž není co řešit,
Trump Fed ovlivnil, ne?
Lidská mysl je
velmi náchylná k automatickému vyvozování příčinných vztahů na základě koincidence
dvou či vícero jevů. Pokud však takto přespříliš jednoduše uvažují lidé
nazývající se experti, přičemž ke svému na veřejnost prezentujícímu názoru
nemají žádnou validní důkazní oporu, působí to přinejmenším komicky.
Nech to spadnout,
abych to mohl „nabrat
níže“
Od lidí působících
na finančním trhu je často slyšet názor, že centrální banky „to všechno
hrozně šponují“ a že by nebylo od věci to nechat trochu „klesnout“.
Vlastně ani nevím, kde začít…
Je dobré si
uvědomit, že lidé žijí také mimo finanční trhy. Fed má mandát zaměřený na
cenovou stabilitu a maximální zaměstnanost. Ano, samozřejmě, že musí bedlivě
monitorovat dění na finančních trzích, avšak to jen z titulu propojení
finančních trhů a reálné ekonomiky, které je např. právě v USA výrazně
vyšší než v Evropě. Pokud Fed očekává, že svižný propad na akciových
trzích by se mohl promítnout do poklesu poptávky v reálné ekonomice, což
by mohlo opět v prostředí zvýšené nejistoty vést k dalším tržním poklesům, a to celé znovu dokola, je nutné, aby věnoval dění na trzích větší
pozornost. Ostatně právě toto byla jedna z lekcí, kterou si makroekonomové
z poslední finanční krize měli odnést. Vliv finančního sektoru na hospodářském
cyklu může být výraznějšího rozsahu, než se uvažovalo v předchozích
dekádách (právě díky malému vlivu při hospodářském cyklu v dekádách
před finanční krizí se nevěnovalo příliš pozornosti např. finančním frikcím
v DSGE modelech; mělo se za to, že to z cost-benefit pohledu nedává
význam).
Úzké propojení
finančních trhů a reálné ekonomiky v USA pak některým lidem na finančních
trzích dává pocit, že Fed je tu vlastně jen pro trhy. Jak jinak si vysvětlit
absurdity typu, „centrální banka by měla ještě počkat a nechat to trochu
klesat; lepší by bylo, kdyby to nesnižovali a nakoupilo se to víc dole; pár procent níže a už zase reagují“
a mnoho blízkých variací s podobně podivným obsahem.
Nechat to více klesat by možná znamenalo, že to „nakoupíme níže“, ale stejně tak by to mohlo vést k méně firemním zakázkám, x tisíc lidí by bylo bez práce, část z nich bez
schopnosti splácet své dluhy (stejně jako mnohé společnosti), vznikal by tlak na pomalejší růst mezd ad.;
jednoduše řečeno pomalá reakce centrální banky může hrát zásadní roli, stačí se
podívat na srovnání efektů měnové politiky pohotovějších centrálních bank po
finanční krizi a jejich počínání srovnat s těmi váhavějšími…
Ne, pár procent
dole (rozuměj americké indexy) Fed opravdu nezajímá. Co ale centrální banku
zajímat musí, je hrozba prudkého propadu akciových trhů manifestující se v reálné ekonomice přes
změnu očekávání signifikantním poklesem poptávky. Podobné
propady nejsou na (tý)denním pořádku, určitě nelze při zohlednění potenciálních
rizik hovořit z pozice Fedu o „pár procentech dole“; korekce
spojené se šířením koronaviru již s ohledem na historická data obavy z potenciálních efektů na reálnou ekonomiku ospravedlňují.
Fed je tu kvůli
cenové stabilitě a snaze o maximální zaměstnanost, ne kvůli trhům. A
pozorujeme-li větší propojení mezi děním na trzích a reakcí centrální banky,
pak je to jen a pouze kvůli potenciálním přelévajícím se efektům, které by prudký
pokles na trzích mohl způsobit v reálné ekonomice. Pokud toto budeme mít
na zřeteli, absurdity zmíněné výše by se snad našim ústům měly vyhnout…
Trocha makra
Buďme fér.
Vyvozuji-li správně, mám za to, že za některými výše zmíněnými komentáři se
skrývá myšlenka o ozdravném propadu. „Musíme to nechat
trochu sletět, protože jsme předtím rostli nezdravě, moc dlouho“ atd…
Pokud budeme
ignorovat dotazy mířené na to, co by ještě byl ten zdravý a co již nezdravý
propad (jsme-li opravdu důslední, v tomto myšlenkovém experimentu podle mého soudu
nelze dojít jinam než k volání po zániku centrální banky, resp. snad až ke
změně současného bankovního systému), tento pohled zcela ignoruje dynamiku
ekonomických systémů. Jinými slovy, za voláním po ozdravném propadu je často
předpoklad, že centrální banka opět uvolňuje měnové podmínky pod úroveň, kde by
se nacházely bez měnově-politické autority. Tak trochu se však zapomíná,
že ve světě bez centrální banky by dnes úrokové sazby pravděpodobně klesaly
také. Co jiného by mohly dělat, když se objeví virus generující zvýšenou míru
nejistoty, nižší vyhlídky budoucího ekonomického růstu a tlak na převis úspor? Ano, opět stokrát omleté, ona záhadná rovnovážná úroková sazba
v takové situaci bude klesat (o krátkodobých fluktuacích r* více například
zde).
Tedy onen ozdravný
pokles ekonomické aktivity spočívá v tom, že centrální banka má ponechat
úrokové sazby na stávající úrovni při klesající úrokové sazbě, jež je
konzistentní s „neutrální“ úrovní? Takže ozdravný proces je
tedy vlastně implicitně o měnové restrikci? No nevím…
Medvědí služba
Poslední myšlenka,
která ve mně uzrává již delší dobu, se týká tiskových konferencí centrálních
bankéřů. Jejich účelem je lépe komunikovat měnovou politiku směrem
k veřejnosti, a to jak té odborné v podobě finančních trhů, tak i
široké. Vysvětlování kroků centrální banky má pomoci vybudovat kredibilitu a
usnadňovat tak provádění měnové politiky. V poslední době mám však čím dál
častěji pocit, že tiskové konference po měnově-politických zasedáních prokazují
centrální bance medvědí službu. Reakce trhů je často opačná než po oznámení
měnově-politického rozhodnutí, tedy jde pravděpodobně i proti záměrům samotných
centrálních bank, s nimiž dané rozhodnutí činily.
Takového příběhu
jsme byli podle mého názoru svědky i během úterní tiskové konference J. Powella,
kterou mimochodem podle mě předseda Rady guvernérů zvládl skvěle. Stačilo však
několik slov o efektech koronaviru a prohlášení, že centrální banka je prozatím spokojena se
současnou úrovní sazeb, nicméně nadále je připravena jednat v případě
potřeby, tedy ani v jednom případě nic objevného či nečekaného, a akcie se
pod tíhou titulků na terminálech Reuters či Bloomberg stočily do záporu (mám na
mysli pouze prvotní reakce při tiskové konferenci, kdy při takto prudkých
pohybech v krátkém časovém horizontu jsme s celkem vysokou mírou
pravděpodobnosti schopni říci, že se opravdu jedná o efekt Powellova vystoupení
a nikoliv náhodný souběh událostí, jelikož existuje takřka nulová šance, že by
nám utekl jiný nepozorovaný významný faktor stojící za pohyby kurzu; musel jsem
pro případné rýpaly).
Toto není velký
problém, bavíme-li se o krátkodobých fluktuacích na trzích. Pokud se však tržní
vývoj přes dlouhodobější trvání v reakci na výroky centrálního bankéře
výrazněji propíše i o do očekávání veřejnosti, může paradoxně tisková
konference práci centrální bance ztížit. V případě Spojených států
hovoříme zejména o finančních trzích, v případě malých otevřených
ekonomikách typu ČR pak např. o pohybech směnného kurzu.
Netvrdím, že komunikace s veřejností na tiskových konferencích není pozitivem, chraňbůh. Spíše
se v návaznosti na ne zcela zřídka pozorující podobný průběh událostí jako
v úterý ve Washingtonu ptám, zda není možné komunikaci s trhy a
veřejností provádět ještě o něco efektivněji, možná se hodí výraz šikovněji, tak aby
docházelo v reakci na slova centrálních bankéřů méně často k tržním pohybům,
které budoucí provádění měnové politiky neulehčují. Ne vždy musí nutně více
slov znamenat lepší ukotvení očekávání. Možná, že kdyby si Fed v podobných
situacích jako dnes vystačil se strohým tiskovým prohlášením, že situaci
monitoruje a je připraven v případě nutnosti nadále jednat, hlavní zpráva
dne by byla snížení sazeb o 50 bazických bodů, nikoliv Powellova slova o
koronaviru a spokojenosti se stávající úrovní sazeb trhy vykládaná jako
nedostatečná ochota k dalšímu snižování. Možná, a třeba také ne, alternativní
stav světa neznáme…
Mám ale pocit, že
komunikaci lze stále dělat trochu lépe, resp., že ne zcela žádoucího pochopení
výroků centrálních bankéřů ze strany trhů či širší veřejnosti je na můj vkus pořád
dost. Možné hledání alternativ, jak
vhodně komunikovat s veřejností a ovlivňovat tak očekávání ještě
účinněji, však poněkud alibisticky ponechám na expertech v této oblasti
fundovanějších.
Žádné komentáře:
Okomentovat